转债估值的一些事

投资要点： 

       转债估值一些基本概念。

       1）衡量方式：转股溢价率、纯债溢价率/YTM、隐含波动率各有优缺点，对于境 内转债市场，转股溢价率更直接明了，使用相对较多。2）影响因素：包括流动 性和债市、股市和需求、供需变化、机会成本等，最主要的还是前三者

       转债估值周期有何不同？

       07-13 年及 14-18 年两轮周期：1）转债真正的市场底是“磨”出来的。只有在 较长期的震荡下跌中，市场情绪不断走低，转债会出现价格和估值均缓慢压缩的 过程；出现类似 2013 年底、2018 年底两轮转债性价比较高的时点。2）债市表 现会影响转债市场的估值。例如 13 年和 18 年的对比，2013 年“股债双杀”， 而 2018 年债市是牛市，因此对于转债的估值是有一定支撑作用。 

      19 年以来：1）转债估值中枢抬升。2）内在变化：不赎回打破高价转债溢价率 趋于 0 的规律；注册制下创业板、科创板等偏成长风格的弹性标的供给增多；固 收+基金需求侧的影响，例如 21 年。3）外在变化：19 年、21 年、22 年中几轮 抬升都伴随着流动性宽松或资产荒现象。

      未来怎么看？ 

      转债完全解决估值问题的方式，一种是股市长时间持续大跌，转债需求降低，估 值磨底，但类似 18 年几乎单边下跌的行情也相对较难，另一种就是流动性收紧， 资产荒现象缓解，债市资产都不那么“贵”，对应可能是债市的大幅调整。展望 明年，利率或中枢抬升、波动加大，转债估值更需要关注利率变化带来的影响， 23 年利率中枢趋升或带动转债估值中枢小幅下移。 风险提示：股市大幅下跌，利率上行超预期，业绩不及预期，政策不及预期。

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