广发宏观 美国三季度经济数据略强于预期
2022-10-28
报告摘要：
⚫ 美国三季度实际 GDP 初值年化季环比 2.6%，略超市场预期的 2.4%，为今年以来首次季度环比正增长。之前因 为一二季度美国 GDP 环比均为负增长，关于美国经济是否算是进入“技术性衰退”素有争议，三季度数据至少 短期消除这一界定。美国一二季度 GDP 环比分别为-1.6%、-0.6%，两个季度的负增长引发关于衰退的探讨。美国经济研究局（NBER） 并不认可这一时段属于衰退。三季度经济数据意味着无论前两个季度是否属于技术性衰退，目前这一阶段都已 经结束。
⚫ 从其主要驱动因素来看，三季度净出口为主要贡献项，对 GDP 增速的贡献达 2.8%；个人消费支出仍有韧性；私 人部门投资中设备投资较强；住宅投资环比回落较为明显。
3 季度实际个人消费支出（Personal Consumption Expenditure，PCE）年化季环比增 1.4%，预期增 1%，前值 增 2%。其中，服务消费季环比增 2.8%，前值增 4.6%；商品消费为拖累项，环比跌 1.2%，连续第 4 个月下行， 前值跌 2.6%。
强出口+弱进口，导致净出口对 3 季度 GDP 的贡献高达 2.8%，为最主要贡献项。出口年化季环比增 14.4%，其 中，商品出口增 17.2%，工业用品和材料（特别是原油产品以及其他非耐用品）和非机车资本货物为主要贡献 项；服务出口增 8.3%，主要来源为出行和金融服务。商品进口年化环比跌 6.9%。
3 季度住宅投资年化季环比大幅回落 26.4%，前值-17.8%，高利率环境下，预计住宅投资持续下行；商业投资年 化季度环比增 3.7%，其中设备以及知识产权投资分别增 10.8%和 6.9%，基础设施投资降 15.3%。
3 季度库存变化拖累 GDP0.7 个百分点，符合市场预期。
3 季度实际国内最终销售增速维持在较低位的 0.5%（季调，年率）水平，与建筑业投资偏弱等因素有关。
⚫ 3 季度通胀数据基本符合市场预期。三季度 PCE 价格指数环比增 4.2%，前值增 7.3%，核心 PCE 价格指数环比增 4.5%，前值增 4.7%，均符合市场预期。如我们在《美联储的全曲线实际利率正值意味着什么》中的分析，传递 时滞会导致美国通胀具有较强的粘性。
⚫ 尽管当前美国经济增长数据算不上差，但其负面线索也较为明显，几个结构特征意味着未来经济将继续放缓： 一是高通胀背景下，居民实际收入增速不及支出增速，导致储蓄率不断下行；二是高利率背景下，住宅投资回 落趋势较快，未来有较大概率继续走弱；三是三季度较强的出口主要受能源和非耐用品驱动，在地缘冲突持续 的背景下，三季度美国能源产品可能面临量价的双支持，但这一过程目前在逐步趋弱。
三季度美国居民实际可支配收入环比增 1.7%；储蓄率下行至 3.3%，前值 3.4%。高通胀压力下，居民实际收入 增速不及支出增速，导致储蓄率不断下行。
美国劳工部数据显示，居民名义收入增速维持高位，但实际收入增速自 2021 年 4 月开始落入负值，并且持续下 行。此外，2022 年 9 月，美国 BEA 调整居民储蓄数据，调整后得出居民手中的累积额外储蓄，从 2.4 万亿美元 下降到 1.8 万亿美元，降低消费端对经济的支撑。
自 2022 年 3 月美联储启动加息周期，美国住房市场主要指标如 NAHB 指数、新房和现房销售、建筑许可等指标 均快速回落，拖累地产投资，向前看，这一趋势正在逐步加强。
⚫ 11 月加息 75 个基点仍是大概率，Fed Watch 数据显示概率为 86.9%。同时，数据显示市场在博弈 12 月及后续 加息斜率放缓。这一预期有一定合理性；但同时我们想要的提示是，基于三季度美国经济和通胀数据的特征， 美国货币政策急转的逻辑短期没有得到进一步支撑，未来仍需进一步谨慎观测。和 GDP 同期公布的耐用品订单 数据表现一般。9 月耐用品订单环比+0.4%，不及预期的+0.6%；除交通用品之外的耐用品订单环比-0.5%，不及 预期的+0.2%；核心资本品环比-0.7%，不及预期的+0.5%。
GDP 和耐用品订单数据公布后，一方面 11 月加息 75 个基点的概率并未有实质性变化；另一方面，市场对美联 储 12 月加息 50bp 押注上升，主要反映对后续经济继续回落的预期。
不过值得注意的是，美国失业率仍然处于历史低位（3.5%），劳动力供需偏紧；核心通胀仍在上行轨道；政策利 率仍然低于通胀水平。在此背景下，美联储不会急于放慢货币紧缩的步伐，市场预期不排除落空的可能。
⚫ 核心假设风险：美国经济因美联储快速收紧流动性而陷入深度衰退，导致美联储超预期降息或者提前结束缩表； 俄乌局势升级，引发全球通胀再度升温。
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